投资要点

(资料图)

一、2023上 半年A 股震荡收涨，TMT 表现占优。2023 上半年，上证综指震荡收涨，涨幅为3.65%。结构上，受益于AIGC 技术进步驱动的TMT 板块显著领涨。风格上，小盘强于大盘，价值强于成长。

二、股市风险溢价先降后升，当前重新来到一个较高的位置。在经历5 月以来的调整后，当前上证综指股权风险溢价已逼近三年滚动平均+1 倍标准差的相对较高水平，指向权益资产已具备较高性价比。

三、经济与政策预期的反复，是上半年市场的核心矛盾。1 月份，较高的经济复苏预期带动市场显著回暖。但2 月份开始，随着市场对经济复苏强度的预期开始出现分歧，行情逐步陷入震荡。二季度，市场又开始担忧经济复苏的持续性，预期趋势性转弱。尤其5 月份以来，悲观情绪升温下，市场一度显著回调。

四、经济预期先升后降，当前已接近去年10 月底。从股债反映的增长预期来看，年初以来市场隐含的经济增长预期先升后降。当前，市场对于经济预期的悲观程度已超过2022 年5 月时的水平，接近2022 年10 月底的水平。

五、资金面存量博弈是今年市场重要制约因素。在年初外资大幅流入后，上半年市场整体便陷入到存量博弈甚至缩量的状态中。

六、存量博弈下，边际增量成为影响市场风格的重要变量。去年11 月至今年1 月，外资大幅流入；2 月开始，外资流入放缓，同时两融资金成为市场最主要的边际增量；而4 月中旬以来，两融流入转弱，ETF 接力成为主要增量。

七、市场轮动强度一度创历史新高。2023 年2 月，随着市场对于经济与政策的分歧不断加大，叠加外资流入放缓，市场重新回到存量博弈甚至缩量状态，两融成为主要边际增量资金，加速市场各行业、板块轮动。至3 月初，我们构建的行业轮动强度指标一度创出历史新高。

八、主线最终聚焦“中特估”和“数字经济”并交替轮动。

九、“中特估”和“数字经济”成为上半年市场重要支撑。根据我们的测算，2023 上半年全部A 股流通市值加权涨幅在5%左右。而若剔除“中特估”和“数字经济”相关成分后，剩余个股加权收益水平仍为负。

十、海外AI 行情对A 股映射显著。1）走势上，年初以来海内外AI 行情高度趋同。2）更重要的是，海外率先孕育出的新一轮AI 主线，同样也成为了国内AI 行情下一个阶段的主线。

十一、重大“爆点”事件持续对AI 行情形成催化。

十二、TMT 成交占比显著攀升，拥挤度几次转折见证“数字经济”行情拐点。

十三、“数字经济”内部结构轮动，近期轮动强度收敛至历史低位。“数字经济”

从去年底的信创，到2 月的AIGC，再到3 月的算力、云计算、半导体，4 月的光模块，以及5、6 月的光模块、服务器、数字媒体等，整体上就是一个在内部不断跟随性价比、拥挤度和产业催化寻找主线方向的过程。

十四、“中特估”价值重估：立足基本面，政策驱动加速。年初以来“中特估”的价值重估，不仅仅是因为便宜或央企标签，更是立足基本面等的变化。

十五、“中特估”：轮动强度收敛。在经历5 月以来的内部分化、调整后，近期“中特估”轮动强度开始从高位回落。

十六、低估值修复+AI，同样是今年全球共同的两条主线。美股走出年内新高的核心，在于AI 产业革命浪潮的支撑。而日本股市4 月以来加速上涨，核心是政策驱动下的价值修复。

风险提示：关注经济数据波动，政策超预期收紧，美联储超预期加息等。

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